深度报道：游资大肆出击题材
作者： 文章来源：中财网 时间： 2008-5-13 17:02:09
地震后重建以及救灾抗灾等因素刺激，钢铁、水泥、医药等题材股被市场游资大幅推高。此外，中国财经信息网分析员注意到，由于受灾的四川为农业大省，农业板块也大幅走强，新赛股份、登海种业、隆平高科、金健米业等先后涨停。
不过，中国农业部一位高级官员今日表示，中国主要粮食产区四川省周一发生的地震几乎不会对粮食产量构成影响，因为受灾地区粮食种植的主体工作尚未展开。
农业部种植业管理司副司长王守聪表示，地震不会对农产品供给及价格造成明显影响，因为灾情主要发生在山区。
王守聪称，虽然四川省是生猪生产大省，但汶川县及其周围地区并不是主要生猪产地。
他还表示，目前也不是主要农业作物的种植季节。
长城证券：谨慎看待农产品涨价 推荐10只农业股
要点：
农产品涨价无疑是去年农业行业的最大亮点。在这一利好因素的刺激下，农业行业指数分别从去年12月和今年1月持续优于上证综合指数和沪深300指数。
推动这轮农产品价格上涨的原因主要在于生产成本攀升、供求关系失衡和国际农产品价格影响。我们认为推动农产品价格上涨的三大因素短期内不会消失，部分农产品价格前期涨幅过大，短期内会出现一定程度的回调，但回调幅度不会太大，如肉、食用油等；长期以来粮食价值一直被严重低估，国家为了调动粮农的生产积极性，允许粮价继续适度上涨是必然的。
由于盈利水平的下降，农产品涨价对农业上市公司的业绩的提高并没有产生多大的促进，去年以来农业上市公司业绩的靓丽表现基本来源于投资净收益和营业外净收益的大幅增长，因此我们对农业上市公司未来业绩高速增长的持续性保持谨慎态度。
农业上市公司去年整体毛利率为降低了1.59个百分点，原因在于这些农业上市公司上游业务（种子、化肥、疾病防治、苗种繁育、苗木繁育等）所占比重小，主要从事下游业务（种植、畜牧和水产养殖、食品加工等）、饲料业务和其他业务。由于价值通过产业链从上游向下游传导，在产品涨价过程中，处于产业链上游的业务将充分收益，而下游业务大都面临激烈的竞争环境，不一定能顺利将成本涨价转移出去，因此对于主要从事下游业务的农业上市公司，农产品涨价并非是好事。
期间费用占比自04年以来持续下降，去年期间费用占比为11.42%，比04年的15.31%下降了3.89个百分比。管理费用占据期间费用一般左右的份额，管理费用占比较快下降是期间费用占比下降的主要原因。此外，受累于利率的上调，财务费用占比在去年创下自1999年以来的新高，达到2.36%。
我们认为可以关注从事上游业务或具有成本转移能力的农业上市公司，前者直接受益于农产品涨价，后者可以将原料成本上涨转移出去。推荐新中基、中牧股份、金宇集团、天康生物和新希望。
农业板块表现强劲农产品涨价无疑是去年农业行业的最大亮点。在这一利好因素的刺激下，农业行业指数分别从去年12月和今年1月持续优于上证综合指数和沪深300指数。虽然在全球农产品市场出现大幅波动和高估值的双重压力下，农业板块在3月份展开了一轮大幅度的调整（从3月5日到4月2日，农林指数下跌35.34%，与其他行业指数相比跌幅较大），但仍然运行在大盘之上。
目前市场对农产品价格依然看好，农产品牛市概念已深入人心，使得农业板块继续受到市场关注。4月下旬开始的新一轮反弹中，农业行业指数基本与大盘同步，保持着相对于大盘的优势。
从个股情况来看，以06年11月30日为起点，截至到4月30日，涨幅居前的是冠农股份、荣华实业、禾嘉股份和金建米业，分别达到994.73%、694.43%、432.29%和403.32%。07、08年上市的山下湖、高金食品、天宝股份、绿大地和正邦科技这五只股票下跌，其中跌幅最大的是山下湖，达到48.72%。
农产品价格高位运行成为必然
06年6月份以来，农产品价格开始上涨，特别是从去年12月份开始，加速上涨，到今年2月份出现历史高点，同比上涨28.09%。之后虽然下滑，但目前仍在高位震荡。
我们认为推动这轮农产品价格上涨的原因主要在于生产成本攀升、供求关系失衡和国际农产品价格影响。
原油价格的一路飙升和其他原材料价格的上涨推动了农业生产资料价格的加速上涨，再加上劳动力成本的上升，使得农业生产成本持续攀升。我们以粮食生产成本为例，粮食生产成本包括物质与服务费用、人工成本和土地成本。化肥、农药以及农用柴油等在我国农业生产成本中占了50%左右的比例，而化肥和农药都是高能耗产品，因此能源价格高位运行向下传导到农资产品和相关服务价格显著增长。随着工业化和城镇化的推进，大量青壮年劳动力从农村转移出来，农业生产方式正在发生变化，雇耕正在逐步替代自耕。这种转变对农业生产成本的影响体现在下面两点：租用他人耕地需支付土地成本；自耕者一般不计劳动力成本，但雇耕者需支付劳动力成本，且在农忙季节大幅增加。上述因素共同推高了粮食生产成本。以玉米生产为例，每亩玉米生产成本呈逐年增加的趋势，1995-2007年复合增长率为3.46%，物质与服务费用、人工成本和土地成本的复合增长率分别为2.01%、3.06%和11.28%。
我国经济连续多年保持１０%以上的增速，城乡居民收入实现较快增长，对肉、蛋、乳制品等的需求增加已成为必然，而生产畜产品和水产品需要消耗更多的粮食，如生产每公斤牛肉需消耗近8.5公斤谷物、生产每公斤猪肉需消耗5～7公斤谷物。这几年，粮食的消费需求每年增加80亿斤，肉的消费需求每年增加80万吨，农产品需求保持着旺盛的状态。但农产品供给增长却相对缓慢，原因在于科技进步（农业机械、化肥、良种、农业基础设施建设等）可以提高粮食单位面积产量，但增速缓慢，且呈递减趋势，目前已趋近于0；人均拥有耕地面积远远低于世界平均水平，目前世界人均耕地面积为4.8亩，而中国人均耕地面积只有1.3亩；部分农产品价格长期被低估，严重挫伤生产者积极性；疫病等偶发因素。
去年猪肉价格的快速上涨的就是供给不足引发的。去年之前1年多生猪价格过低，造成饲养户亏损，大量宰杀母猪。06年夏季以来，南方部分省份又爆发高致病性猪蓝耳病，造成母猪流产和仔猪大量死亡。据国家统计局统计，06年年底全国母猪的存栏量同比减少了3.6%。
国际农产品价格涨势凶猛对我国进口依赖程度高的农产品价格影响很大，如大豆、棉花等。去年大豆净进口量3034.6万吨，而国内产量约为1440万吨；棉花净进口量259.1万吨，而国内产量约为750万吨。今年１-２月份，大豆净进口量534.2万吨，同比增长51.20%；棉花净进口量33.1万吨，同比增长21.25%。
我们认为推动农产品价格上涨的三大因素短期内不会消失，部分农产品价格前期涨幅过大，短期内会出现一定程度的回调，但回调幅度不会太大，如肉、食用油等；长期以来粮食价值一直被严重低估，国家为了调动粮农的生产积极性，允许粮价继续适度上涨是必然的。
农业上市公司整体受累于农产品涨价
1.农业上市公司业绩高速增长具有偶然性
我们整理统计40家可比农业上市公司去年年报和今年一季报。去年实现营业收入604.75亿元，同比增长22.84%，比06年年报5.53%的增长率提高了17.31个百分点；今年一季度实现营业收入170.10亿元，同比增长47.01%。我们认为营业收入增长水平的提高是农产品涨价效应的体现。
农业上市公司去年实现营业利润15.44亿元，同比增长110.21%；今年一季度实现营业利润5.55亿元，同比增长301.20%。去年实现投资净收益11.20亿元，同比增长141.08%，贡献了72.58%营业利润；今年一季度实现投资净收益3.13亿元，同比增长234.80%，贡献了56.37%营业利润。去年实现净利润24.48亿元，同比增长97.12%；今年一季度实现净利润8.19亿元，同比增长247.30%。去年实现营业外净收益12.53亿元，同比增长78.17%，贡献了44.80%利润总额；今年一季度实现营业外净收益3.47亿元，同比增长150.38%，贡献了38.47%利润总额。
由于盈利水平的下降，农产品涨价对农业上市公司的业绩的提高并没有产生多大的促进，去年以来农业上市公司业绩的靓丽表现基本来源于投资净收益和营业外净收益的大幅增长，因此我们对农业上市公司未来业绩高速增长的持续性保持谨慎态度。2.农产品涨价对农业上市公司来说一定利好吗？
这40家农业上市公司去年整体毛利率为13.29%，比06年的14.88%降低了1.59个百分点，这说明去年农产品价格虽然普遍上涨，但是这40家农业上市公司的盈利水平反而有所下降。原因在于这些农业上市公司上游业务（种子、化肥、疾病防治、苗种繁育、苗木繁育等）所占比重小，主要从事下游业务（种植、畜牧和水产养殖、食品加工等）、饲料业务和其他业务。由于价值通过产业链从上游向下游传导，在产品涨价过程中，处于产业链上游的业务将充分收益，而下游业务大都面临激烈的竞争环境，不一定能顺利将成本涨价转移出去，因此对于主要从事下游业务的农业上市公司，农产品涨价并非是利好。
07年上游业务毛利率为26.58%，比去年的24.09%提高了2.49个百分点，而下游业务毛利率为15.30%，比去年的16.78%降低了1.48个百分点。饲料业务和其他业务的毛利率整体小于上、下游业务，且去年比06年有所下降。
农业上市公司06年44.76%的营业收入来自于下游业务，5.52%的营业收入来自于上游业务；去年这两个比例均有所下降，下游业务的营业收入占比为44.32%，比06年降低0.44个百分点，上游业务的营业收入占比为3.63%个百分点，比06年降低1.89个百分点。饲料业务和其他业务正在填补上、下游业务腾出来的空间。在未来农产品价格高位运行的背景下，这显然是一个恶化的趋势。
为了测算上、下游产品涨价对整体毛利率的影响，我们对这40家农业上市公司07年年报做静态的敏感性分析。假设农业上市公司只有上、下游业务，样本公司中的销量以及上游公司的成本都不会增加，只有上、下游产品涨价，分析两者不同步时对整体毛利率的影响程度。可以看出，上游产品涨价幅度大于下游产品涨价幅度时，整体毛利率呈减速下降趋势；上游产品涨价幅度与下游产品涨价幅度同步或小于下游产品涨价幅度时，整体毛利率呈减速上升趋势。如果上游产品涨幅比下游产品涨幅大5个百分点，将使整体毛利率下降至少3个百分点。
3.农业上市公司管理能力得到改善
期间费用占比自04年以来持续下降，去年期间费用占比为11.42%，比04年的15.31%下降了3.89个百分比。管理费占据期间费用一般左右的份额，管理费用占比较快下降是期间费用占比下降的主要原因。此外，受累于利率的上调，财务费用占比在去年创下自1999年以来的新高，达到2.36%。
关注从事上游业务或具有成本转移能力的农业上市公司
虽然农业上市公司营业收入结构决定农产品涨价不会给整体业绩的提高带来多大的促进，但是这并不是说在农业行业中找不到投资机会，我们认为可以关注从事上游业务或具有成本转移能力的农业上市公司，前者直接受益于农产品涨价，后者可以将原料成本上涨转移出去。
我们筛选出以下农业上市公司：受益于番茄酱、苹果汁出口价格持续上涨的新中基（000972）、中粮屯河（600737）和国投中鲁（600962）；受益于鲍鱼、海参等水产品价格上涨得獐子岛（002069）、好当家（600467）；受益于养殖业恢复的中牧股份（600195）、金宇集团（600201）、天康生物（002100）、通威股份（600438）和新希望（000876）。
中信建投：深入的挖掘农业资源的更大价值
分析师认为农业板块后期有望继续保持良好表现：一方面是粮食涨价预期将令农业板块受到市场高度关注。尤其当前粮价是在国家有力的政策调控下维持的稳定，回归到合理水平应该无需等待太长时间。另一方面，涨价带来的好处将不断兑现，使行业基本面和投资价值都得到改善。因此维持行业"增持"评级，但提醒需要注意各子行业中机会差异。
此轮粮食涨价的基本面因素主要有三方面：1）生物燃料赋予了粮食能源属性，使粮食供给进一步趋紧，并且粮价与能源价格关联度加大；2）库存创下新低，限制了供给弹性；3）各国的贸易保护政策助长了全球的结构性失衡。预计2009或2010年粮食价格将达到新的高点，此后有望开始走缓。
涨价导致粮食单位产值上升，新增产值将在产业链中进行再分配，从而促使新投资机会的出现。其中农业资源所有者、与生产相关的服务业以及成本转嫁能力强的行业都将在涨价的过程中成为主要受益者。
目前国内对农业资源价值的相关研究不多，该领域存在更多未被充分挖掘的机会。发达国家农业用地的价格已经普遍有了较大幅度的上涨，但由于国内农用地没有自由交易市场，使它们的价值未能得到有效体现，因此留给未来提供了更多的提升空间。
根据分析师的研究，一些上市公司拥有的农业资源具有很高的价值，与股价相比也有较大幅度的溢价。主要推荐的高资源价值公司有：北大荒（600598），绿大地（002200）、永安林业（000663），以及东方海洋（002086）、好当家（600467）、獐子岛（002069）等企业。
农业板块季报增长并不突出
由于全球粮食价格猛升，农业板块成为了2008年初最为耀眼的明星板块。然而，我们从最新公布的一季度报表来看，该板块业绩增长并不突出。其中，行业领头羊北大荒的一季度净利润仅仅达到了1.5亿元，同比增长仅9.5%；好当家的一季度净利润同比增长18.5%，达到了3084万元；獐子岛的一季度净利润由上一年的4000多万元跌落到了1795万元；永安林业的该数据与去年同期相差无几，都在180万元上下徘徊。纵观一季度报表，几乎没有一家公司的净利润发生了50%以上的大幅度增长，净利润数值低廉的公司则比比皆是。
从利润表可以看到，诸多公司主业收入增长并不明显，是业绩增长有限的主要原因。其中，北大荒一季度主业收入为15.8亿元，较之去年仅上升了三成；好当家一季度主业收入不增反降11%，由前一年的1.3亿元递减为而今的1.1亿元；永安林业的主业收入仅仅增长10%，达到了1.1亿元；獐子岛主业收入目前上升幅度不足两成，仅仅达到了1.5亿元。
生产成本却提高迅速
在主业收入、净利润增长有限的情况下，公司生产成本却迅速提高，乃至代表实际盈利水平的经营利润率数据不增反减。其中，一季度报表显示，獐子岛由一家高盈利公司退步到一家中等盈利水平的公司，其一季度经营净利率由去年同期的34%减少到了12%；永安林业的一季度经营毛利率由去年的23.5%减少到了目前的21%，经营净利率由去年的1.91%减少到了目前的1.63%；北大荒的经营净利率由去年的11.3.%减少到了目前的9.5%。
经营利润率不增反降
差强人意的经营利润率数据抵消了业绩微增所代表的个股投资价值，让我们不得不从主业经营内部去深刻发掘其投资内幕。我们看到，多数该类上市公司的主业经营并非农产品种植业而是农产品深加工与贸易业，为此，粮食价格上涨不但没有促进该类公司主业收入的增长，反而可能大幅度增加该类公司的生产成本，乃至经营效率与效益减低。
各家公司相比较，其经营利润率与资产回报速度不一而足，充分说明了个股公司主业经营千差万别，不可一概而论。比如好当家与绿大地的经营净利率高达20%以上，而永安林业却不到2%，东方海洋也只有3.2%；北大荒的净资产收益率达到了3.5%，在众多上市公司中也属于中等数值水平，而东方海洋却仅仅只有其1/10，为0.36%。投资者选择个股，需要仔细甄别，不可盲目投资板块概念。（广州日报）
农业板块："预期"PK"盲目预期"
基金对于农业板块的分歧在一季度已经显现。
理财周报记者联系到了北京一家持有北大荒(600598)的大型基金公司的基金经理，他向记者承认农业股从估值角度的确没有优势，"更多的是预期，预期很重要，包括这轮股市下跌也是预期作用。另外一方面，既然行业集体估值体系混乱，那么选择行业内龙头股是最稳妥的策略，比如北大荒。"
他同时透露该公司五月持仓组合中，农业股仍然将会占据重要地位，"国际农产品价格还在飙升，目前的国际粮价是中国的四倍，没有理由离场。"
而上海一家基金公司研究总监却不以为然："做投资切忌盲目预期的，就像市场预期宏观经济会不行，但现在看来并非如此，所以指数自然会涨上去，农业股也一样。"
"你看见农业股一季报有让人眼前一亮的感觉吗？的确，农产品在国际上处于牛市，但我国绝大部分农业股公司是加工型企业，而很多农产品涨价对其来说是成本上升！就像石化股一样。" "所以我一股也没碰。"这位投资总监坚定地说。(理财周报)
国泰君安：粮价仍可以乐观 推荐大小组合
本报告导读：
肉价回落将慢于预期，粮价涨幅下半年适度提高。农业股估值已高，行情理应分化。重点推荐"北大荒+绿大地"。
投资要点：
过去6个月农业板块绝对收益20%，相对沪深300的超额收益超过50%，行业相对PE水平快速上升，与食品饮料行业基本相当。
农产品价格涨幅整体走高，畜牧业产品涨幅居前。雪灾导致仔猪短缺，价格飙升，生猪养殖效益明显好于历史水平，肉价回落将慢于预期。
供应紧张、生物能源，粮价有被政治化的倾向。国际米价近期暴涨，曼谷离岸价比国内量售价高30%，粮价上涨预期变为现实已是大概率事件。
本轮食品价格飞涨并非粮价导致，粮价相对低估，下半年肉价同比涨幅将明显回落，粮价涨幅将适度提高。
大米不具备工业用途，我国大米是"大产量、小贸易"格局，由国内定价，米价暴涨概率较低。
价格干预无法改变粮价上涨结果，粮价持续适度上涨符合多方利益，政府应加大对城市低收入人群的补贴。
农业股估值较高，不少公司业绩无法跟上股价的步伐，板块理应走出分化行情，具备基本面支撑的公司将胜出。
重点推荐"北大荒+绿大地"组合，建议积极关注好当家、农产品、正邦科技。
1.行情回顾：半年超额收益50%
借着农产品涨价的"春风"，农业股的整体表现在市场持续调整的背景下，堪称强劲。自07年11月以来，农业股仅仅在3月份表现稍逊于沪深300，半年来的绝对收益为20%，累计超额收益则已超过50%。
农业股的估值在市场中的位置也相应发生变化，农业股目前的相对估值明显高于历史水平，已经与一贯具有高估值传统的食品饮料行业基本相当。从这个角度来看，农业股已经属于"较贵"的板块。
2.农产品价格：依然火热
先是猪肉、豆油，然后是牛奶，最近是大米，与普通百姓日常生活密切相关的商品价格几乎轮涨了一遍。
近来最引人注目的事件就是国际市场大米价格的暴涨。从07年4季度开始，国际大米贸易就呈现出量价齐升的情况。进入08年2-3月份，一些国家出于保证国内供应的考虑，开始限制大米出口，国际米价出现了史无前例的暴涨，米价一定程度上被政治化。目前泰国10%含碎大米的曼谷离岸价已经接近900美元/吨，在不考虑关税、运费的情况下，比国内的大米零售价格甚至还高30%。国内稻谷价格则从07年中期以后，一改前两年小幅波动的特征，呈现出稳定的上升趋势，只不过涨幅远不及国际大米价格。
08年1季度，各大类农产品价格涨幅都有所提高，畜牧业产品价格涨幅仍然高高在上。猪肉价格仍然高高在上，商务部监测的鲜猪肉批发价格4月25日达22.46元/公斤，同比涨幅仍然接近70%。农业部公布的3月猪肉均价为25.69元/公斤，同比上涨77%。
值得注意的是，仔猪价格近期快速上升，3月份均价高达35.29元/公斤，同比涨幅高达178%。主要原因是，去冬今春的雨雪冻害对湖南、湖北、江西等省的生猪生产造成较大影响，仔猪短缺。雪灾后恢复生产，仔猪价格飙升。我们认为这将延缓生猪存栏量恢复的速度，猪肉价格居高不下的局面仍将维持一段时间。
仔猪价格快速上涨，生猪养殖的实际平衡点应该高于历史经验值5.5。不过，高达9.5的猪粮比使得生猪养殖效益骤增。据了解，尽管成本上涨较多，每头生猪养殖效益在一些地区仍然高达400-500元，远高于正常年份50-100元的水平。
事实上，玉米、豆粕这两大原料价格的持续上涨已经给饲料行业造成了较大的影响，生猪养殖效益较高使猪饲料厂商能够一定程度传导成本上涨，其他品种的饲料由于终端产品涨幅不如猪饲料，成本压力巨大。
在生物能源计划中地位最为重要的玉米，已经经历了3年多的牛市，却由于07年的价格表现远远不如大豆，在最近的种植意愿调查中预计种植面积将下降8%，而大豆种植面积将增长18%，也许他们的价格表现会与07年的情况正好相反。
无论如何，粮食供应的紧张局面、生物能源的需求、米价暴涨在一些国家引发抢购，粮食问题已经持续成为国际媒体的头条，期货市场必将对农产品现货价格产生很大的影响，粮价的持续上涨由预期变为现实已是大概率事件。
3.对未来国内米价的判断
主要农产品当中，大米已经成为国内外价差最大的品种之一，接下来的问题是，国内米价是否会步国外后尘，也出现预料之外的暴涨？我们的基本结论是：下半年国内米价涨幅可能提高，却不太可能步国外后尘。我们预计全年涨幅可能在15%。
主要理由如下，其中第1、2点支持粮价上涨，第3、4点则认为粮价不会暴涨。
1、短期来看，本轮食品价格飞涨并非粮价导致；长期来看，国内米价长期跑输通胀。在成本上涨背景下，农民种粮收益下降，出于农民增收、粮食安全的双重考虑，粮价理应适度上涨，政府应该乐见其成。 2、畜牧产品价格高涨是推高食品价格的主要原因，去年政府通过干预粮价实现了缓解CPI上涨的目的。我们认为下半年猪肉价格同比涨幅将快速回落，为粮价上涨留出部分空间。
3、我国大米基本是国内定价，国内大米产量2007年达到1.28亿吨，出口规模仅在100万吨左右，而全球大米贸易规模约2700万吨。目前粮食进出口受到政策管制，且大米不像玉米、大豆等具有工业用途，国际米价向国内传递的效应不会太强。
4、粮食是初级产品，在通胀时期其价格表现对普通民众的通胀预期有重要的影响。
铁道部将从五一之后从东北粮食主产区抢运1000万吨粮食到南方销区，此举将起到缩小产销区差价，稳定供应、稳定预期的目的。
无论如何，我们认为，政府的价格干预措施只能影响粮价上涨的路径与速度，而无法改变粮价上涨的结果，我们认为粮价持续、适度的上涨，对种粮农民、城镇居民（尤其是低收入群体）都是最好的结果，政府应该加大财政支出力度补贴城市低收入群体。
4.投资策略：分化中寻标的
剔除亏损及不可比公司，农业股2007年年报业绩整体法增长31.8%，增量主要来自几个大公司的净利润增长：中粮屯河、好当家、宜华木业、新希望、农产品等。
其中新希望的净利润增长主要来自民生银行的投资收益，而农产品的净利润中也包含了相当大处置资产的一次性收益。与以往类似，小公司表现出了更好的成长性与盈利质量，大公司则在稳定性上更胜一筹。
我们仍然维持3月份季度策略报告中的观点，鉴于农业股估值较高，不少公司的业绩无法跟上股价的步伐，我们认为农业股在备受关注的前提下，板块理应走出分化行情，最终胜出的应该是具备基本面支撑的公司。
我们目前重点推荐的组合是"一大一小"，即"北大荒+绿大地"的组合。
北大荒的机会在于08年的粮价上涨加速将给其承包费收入、米业公司业绩都带来正面影响，粮价的超预期上涨将成为其股价的催化剂，可将其视作粮价的长期看涨期权。
绿大地则从行业发展、公司前景两方面具备清晰的成长线索，新增产能的逐步释放将极大提升其收入规模，自培苗木比例提高将提升其综合毛利率。综合各方面要素判断，绿大地是目前农业板块中我们最为看好的个股之一。
另外，我们建议投资者积极关注受益于海参价格上涨的好当家（600467）、受益于生猪价格的正邦科技（002157）以及受益于农产品价格上涨的流通企业农产品（000061）。
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